Долги против тарифов: почему прибыль «РусГидро» не радует инвесторов

Энергохолдинг «РусГидро» завершил 2025 год с чистой прибылью 114,1 млрд рублей, полностью восстановившись после убытков прошлого периода. Рост выручки до 633,8 млрд рублей и двукратный скачок прибыли в четвертом квартале обеспечили сильные формальные показатели, однако операционная эффективность компании по-прежнему критически зависит от государственных вливаний.

Основным драйвером роста EBITDA, которая увеличилась на 45,7% до 219,7 млрд рублей, стало восстановление обесценения активов. При этом реальная маржинальность бизнеса остается под давлением: по оценкам аналитиков, без учета государственных субсидий, специфичных для дальневосточного рынка, чистая прибыль компании составила бы всего 767 млн рублей — фактически работа «в ноль».

Либерализация цен на Дальнем Востоке

Ключевым фактором долгосрочного развития станет утвержденный правительством план перехода к свободному ценообразованию для дальневосточных ГЭС. Реформа предполагает поэтапный отказ от регулируемых тарифов:

• доля свободного рынка в 2026 году составит 22%;
• ежегодное увеличение квоты составит 20%;
• выход на 100% рыночного ценообразования ожидается к 2030 году.

По предварительным расчетам, это позволит наращивать выручку темпами около 20% в год, постепенно перенося финансовую нагрузку на промышленных потребителей региона. В 2026 году ожидается рост тарифов в диапазоне 22–33% в зависимости от категории абонентов.

Долговая нагрузка и дефицит наличности

Несмотря на позитивную динамику прибыли, финансовая устойчивость холдинга вызывает опасения. Чистый долг «РусГидро» достиг 682,4 млрд рублей, увеличившись почти в четыре раза с 2022 года. Соотношение чистый долг / EBITDA на уровне 3,1х вынуждает менеджмент искать механизмы рефинансирования и рассчитывать на помощь государства в переговорах с банками об отсрочке платежей.

Наиболее тревожным сигналом остается свободный денежный поток (FCF), который по итогам года оказался глубоко отрицательным — минус 216 млрд рублей. Убыток по этому показателю фактически сопоставим с текущей рыночной капитализацией компании. В таких условиях выплата дивидендов за 2025 год выглядит маловероятной, а инвестиционная привлекательность актива смещается к горизонту 2029–2030 годов, когда эффект от либерализации тарифов станет определяющим для бизнеса.